Alberto Fernández y Martín Guzmán trabajaron todo el fin de semana analizando las tres contraofertas que los bonistas de Wall Street presentaron el viernes en la cartera de Economía y que Infobae revela en exclusiva. Las propuestas de los fondos se encuentran aún muy lejos de la iniciativa oficial respecto a la quita prevista para el capital y los intereses, el pago de los cupones y el período de gracia. Cada grupo que representa a los bonistas preparó su menú de acuerdo a sus tenencias y al tipo de fondos que representan. Pero casi no difiere el valor presente neto: entre 58 y 60 dólares, una propuesta clave que está muy alejada de la ecuación que Alberto Fernández y Guzmán manejan en estricto secreto.
Sin embargo, en Olivos consideraron un avance importante de la negociación que los acreedores privados hayan explicitado sus intenciones económicas y financieras. La propuesta del Gobierno incluía, en términos generales, una quita de capital de 5,5% en promedio y de 62% para los intereses. Dos números que los acreedores rechazan in limine. “Hay mucho para negociar. Lo más importante es que el 100 por ciento de los bonistas hizo una presentación, y eso significa que creen en nuestra buena fe y en nuestra voluntad de acordar», explicó a este medio un protagonista clave del gobierno en la negociación con los fondos que invirtieron 66.000 millones de dólares en títulos soberanos. Alberto Fernández y su ministro de Economía diseñaron una propuesta que establece una ecuación entre el eventual crecimiento del Producto Bruto Interno (PBI) y lo que debería asignarse al pago de la deuda para que la economía nacional no sufra un nuevo ajuste. Esta ecuación se apoya en el concepto de sostenibilidad de la deuda, que el presidente y Guzmán no piensan resignar ante las tres propuestas que presentaron los bonistas. Como se trata de una negociación, y pese al rechazo que se manifestó ayer en Olivos, el Gobierno asume que deberá ceder en ciertos aspectos de la oferta oficial. Esas diferencias aparecen con nitidez cuando se repasan las propuestas vinculadas a la tasa de interés de los cupones, el Valor Presente Neto (NPV, en sus siglas en inglés), la quita de capital y el período de gracia.

A continuación, las propuestas
Las iniciativas de los tres comités de acreedores de la Argentina coinciden en un aspecto: la reducción a solo un año del período de gracia que en la propuesta inicial del gobierno era de tres años.

Bondholders Group

Son los tenedores de bonos globales emitidos en 2005 y durante el gobierno de Mauricio Macri y que integran Greylock, encabezado por Hans Humes, y otros fondos como Gramercy y Fintech.

No pide capitalización de bonos e implica un Valor Presente Neto (a una “tasa de salida” o exit yield de 10%) de 58 dólares por cada cien dólares nominales de la actual deuda, con una tasa promedio de 5,03%, amortización de capital a partir de 2027 y una quita de capital de 2,3%. El bono más corto maduraría en 2040.

Ad Hoc Bondholders Group

Tienen bonos del canje de 2005 pero también Globales emitidos a partir de 2016 y que integran pesos pesados como BlackRock, Fidelity, Ashmore y T.Rowe Price, propone una serie de 12 bonos nuevos, la mitad en dólares y la mitad en euros, sin quita de capital en ocho de ellos y con una quita de apenas 1% en cuatro: aquellos en euros y en dólares que maduran en 2036 y 2047.

La propuesta implica una tasa de interés promedio de 4,44%, un año de gracia y amortización de capital a partir de 2025. La propuesta implica un Valor Presente ligeramente superior a las otras dos; 60 dólares por cada 100 de deuda nominal, siempre calculada a una exit yield del 10%.

La propuesta implica canjear los actuales bonos en francos suizos por bonos en euros y dice ofrecer para la Argentina un “alivio” en el cash flow de 32.000 millones de dólares a lo largo de diez años. Los bonos más cortos madurarían en 2027 y el grupo se mantiene irreductible en su posición de que los intereses devengados durante el período de gracia se deben pagar a la madurez de cada serie.

Exchange BondHolders Group

Aunque su propuesta es “coordinada” con el Bondholders Group, el “Exchange BondHolders Group”, que integran los fondos Monarch y BHK Capital entre otros, y que tiene como asesor legal a Denis Hranitzky, el duro ex abogado de Paul Singer, otro conocido acreedor de Argentina, propone la emisión de sólo tres bonos nuevos: 2033, 2040 y un cupón ligado al PBI.

Este grupo, tenedor de los bonos del canje 2005, pide que no haya quita de capital y su propuesta implica una tasa de interés promedio de 4,75%, con amortización de capital a partir de 2027. El valor presente neto de la oferta, también a un exit yield de 10% es igual al del primer grupo: 58 dólares.

De ahí que el fin de semana dijeran que sus propuestas eran “coordinadas”, aunque diseñadas en función de las tenencias de cada uno.

La oferta del grupo BlackRock incluye además una cláusula RUFO (de extensión a quienes aceptan el canje de cualquier mejora que se ofrezca en el futuro a quienes lo rechacen) de diez años. Esto es, si el canje tuviera lugar, por caso, en junio de 2020, cualquier oferta mejor a bonistas que no acepten la oferta, anterior a junio de 2030, debería extenderse a los que sí lo hicieran en esta propuesta. Como para probar, si hiciera falta, que no regala nada, el grupo exige también que la Argentina pague todas los cargos y gastos incurridos, incluidos los del asesor legal, la firma neoyorquina White & Case.

La propuesta argentina

El Gobierno había presentado hace un mes una oferta formal ante la Comisión de Valores de EEUU (SEC, según su sigla en inglés) para renegociar la deuda emitida bajo ley extranjera que fue rechazada por los bonistas y grupos que los representan horas después. “Es lo que podemos pagar”, dijo varias veces Guzmán –y también Fernández– mientras comenzaba otra etapa de la negociación.

Esa propuesta incluía el canje de bonos por nuevos títulos que vencería entre 2030 y 2047, con rendimientos de 0,75% al 4,5%, en dólares y euros. La quita de capital propuesta era del 5,5% en promedio (que llegaba a 18% en determinados instrumentos). El Gobierno quería que los intereses, con una quita que llegaría a 62%, empezaran devengarse en noviembre de 2022 y a pagarse en 2023 en los nuevos títulos.

Lo que viene

Alberto Fernández no tiene intenciones de forzar un default, pero ya sabe que es imposible llegar a un acuerdo formal antes del 22 de mayo. Ese día vence la oferta oficial y el período de purga del pago de intereses por 503 millones de dólares atados al bono Global. El presidente no pagará si no hay acuerdo, y como es poco probable que lo haya, está asumido por los acreedores privados y Olivos que se caerá en default. No obstante, Fernández, Guzmán y los principales fondos han reconocido en la intimidad que si hay negociación encaminada, el default sólo se reducirá a un hecho previsto en el prospecto de los Global que no debería desembocar en una presentación formal por incumplimiento en los tribunales de Nueva York. En caso contrario, obvio, el default se aceleraría y la Argentina estaría a merced de un juicio por 66.000 millones de dólares. “Nuestra intención es negociar y acordar. Llevará tiempo, y el 22 de mayo no vamos a pagar. Pero será un default forzado sólo por el calendario. Los bonistas entienden que pagar va contra una negociación dura. Y si todo termina en nada, ellos aún tendrán el derecho de ir a los tribunales americanos”, aseguró un integrante del gabinete que conoce los detalles de la estrategia oficial. En el Palacio de Hacienda, Guzmán iniciará hoy la segunda fase de la negociación con los acreedores privados. En tanto, Fernández estará en Olivos a la espera de las novedades. Las negociaciones son secretas y por videoconferencia. Y los resultados finales se conocerán cuando concluya la semana. Hay vocación para acordar, en ambas partes, pero están en juego 66.000 millones de dólares. Una cifra que pone a la partida un final incierto.

¿Qué deuda se negocia?

La deuda pública argentina llegaba al cierre de abril a USD 323.193 millones en total, pero no todo ese monto es el que está en juego esta semana. Esa cifra incluye el endeudamiento con organismos internacionales como el FMI, la deuda intrasector público -por ejemplo, la que se coloca periódicamente a la Anses- y también la que se contrajo con acreedores privados, tanto en pesos como en moneda extranjera.
La buena sintonía que muestra, hasta ahora, la titular del FMI Kristalina Georgieva para alcanzar una negociación por el pago del paquete de ayuda que concedió el organismo desde 2018 permite entrever que, aunque no sin dificultades y condicionamientos, esa negociación llegará más tarde y por otro camino. La deuda con el sector público, por otro lado, se sobreentiende que será fácilmente reestructurada. Por último, queda la deuda con acreedores privados. Pero no toda ella entra dentro de la oferta. La propuesta de Guzmán es para la reestructuración de bonos internacionales, es decir regidos por tribunales en el exterior, y emitidos en moneda extranjera por un total de USD 65.000 millones. Los compromisos en moneda extranjera regidos por la Ley argentina ya sufrieron una postergación de pagos hasta 2021 y, de acuerdo a comunicaciones oficiales, recibirán el mismo trato que obtengan los tenedores de deuda internacional. La deuda en pesos, por otro lado, está siendo administrada a través de canjes y operaciones parciales que buscan “normalizarla”. La deuda en moneda extranjera regida por la Ley argentina ya sufrió una postergación de pagos hasta 2021 y, de acuerdo a comunicaciones oficiales, recibirá el mismo trato que obtengan los tenedores de deuda internacional

¿Qué ofrece el Gobierno?
El 17 de abril Argentina anunció una oferta de reestructuración de deuda que, según los propios dichos de Guzmán, no contaba con el apoyo de los principales acreedores desde el momento mismo de su lanzamiento. Estaba diseñada alrededor de una análisis de sustentabilidad de la deuda respaldado por el FMI e implicaba la suspensión de todos los pagos de capital e interés por por tres años, una quita del 62% en los pagos de intereses y un recorte de 5,4% en el capital de los bonos existentes. Originalmente, tal como el Gobierno argentino definió en su presentación ante la Securities and Exchange Commission (SEC, el regulador del mercado de capitales de los Estados Unidos), la oferta argentina tenía como fecha de vencimiento el 8 de mayo. Pero ante la falta de consenso entre los acreedores la extendió hasta el 22 de mayo. La fecha no es casual. El 22 de abril la Argentina tenía que pagar unos USD 503 millones correspondientes a pago de intereses de tres bonos globales que forman parte de la negociación, pero no lo hizo. Las condiciones de emisión de estos títulos dan un plazo de gracia de 30 días hábiles para completar el pago. De no concretarse para esa fecha, se considerará que el Tesoro entró en default. El 22 de abril la Argentina tenía que pagar unos USD 503 millones correspondientes a pago de intereses de tres bonos globales que forman parte de la negociación, pero no lo hizo

¿Cómo viene la negociación?
Tres grandes grupos de acreedores, que se reunen en “comités ad-hoc” asesorados por firmas legales para organizar las negociaciones, rechazaron de plano la oferta apenas fue presentada. Eso llevó a caídas importantes de las cotizaciones de los bonos argentinos y al riesgo país a superar cómodamente los 4.000 puntos en las últimas semanas. La extensión del plazo cambió esta tendencia. La predisposición del Gobierno a seguir negociando hasta el último momento para evitar el default y trascendidos respecto a avances en las conversaciones llevaron al riesgo país a caer hasta la zona de los 2.800 puntos el viernes. La mejoría, sin embargo, todavía no es una seguridad y es posible que las charlas se extiendan más allá del 22 de mayo.

¿Quiénes son los acreedores?

Los tenedores de deuda regida por tribunales extranjeros son múltiples, pero existen fondos de peso con tenencias importantes que se transformaron en los jugadores clave para obtener el nivel de consenso necesario para evitar un default. Entre decenasd de ellos, se cuentan BlackRock, Pacific Investment Management Co. (PIMCO), Ashmore Group, Greylock, Fidelity, Fintech y Gramercy. Muchos de ellos son fondos “real money” que al imitar o tratar de superar los rendimientos de índices de países emergentes tomaron posiciones en deuda argentina desde la vuelta al mercado del país en 2016 y sufrieron el derrumbe de los valores de sus inversiones desde la crisis de balanza de pagos que golpeó al país en 2018.

¿Qué puede pasar?
Como están en juego 21 bonos diferentes, el Gobierno encaró una estrategia que le permitiría alcanzar acuerdos en cada una de esas series de emisiones. Un acuerdo por etapas que, confía Guzmán, permitíría ir normalizando de a etapas la deuda. Así, por ejemplo, se podría aprovechar que algunas emisiones necesitan niveles relativamente bajos de aceptación para evitar un default o que un grupo minoritario se resista a aceptar los términos del acuerdo y litigue en los tribunales de Nueva York. Las series más difíciles en ese universo son las de los bonos Par y Discount, que surgieron de los canjes de 20005 y 2010 y cuyos tenedores argumentan que les corresponde un trato diferencial ya que no es la primera vez que aceptan quitas en una reestructuración. En su favor tienen cláusulas de acción colectiva que obligan al Gobierno a conseguir el acuerdo de tenedores con al menos el 85% del capital emitido en sus manos para forzar a la totalidad de sus tenedores a aceptar los términos de la propuesta.

Acuerdo, default, hard default o extensión
Más allá de un acuerdo generalizado en el que entre el 100% de la deuda en una única operación, escenario reservado para los optimistas más extremos, existen distintas formas en que el proceso puede seguir más allá del 22 de mayo. Dos de ellos son formas, diferentes, de caer en el impago. Y la última, una nueva extensión de las negociaciones. El informe de D’Alessio/Irol y Berenztein resumió de la siguiente manera los distintos escenarios posibles, en caso de que no se llegue a un acuerdo a tiempo. “Hard default: la oferta de canje propuesta por el ministro Guzmán es rechazada por la gran mayoría de los acreedores. Ante este escenario, no hay acuerdo posible. En el mediano y largo plazo, Argentina no tendrá acceso a ningún tipo de financiamiento. Es esperable que aumenten las medidas de intervención sobre la economía, esto implicaría un mayor control de cambios”, detalló el reporte. “Soft default: se logra un acuerdo parcial con un grupo considerable de acreedores que aceptan entrar al canje ofrecido por el gobierno argentino. Ante este escenario, la intervención sobre la economía continuaría, aunque de forma más moderada. La situación dependerá de la amplitud y las características de dicho acuerdo parcial”, agregó. La última opción es alargar el plazo de negociaciones más allá del vencimiento del 22 de mayo. Esto se puede hacer pagando el vencimiento justo sobre la hora, como ya hizo la Provincia de Buenos Aires a principios de año, o a través de un “standstill agreement” como el que acaba de conseguir Ecuador y que suspende la mayor parte de los pagos del país con el acuerdo de los acreedores para que negociaciones que avanzan por buen rumbo tengan tiempo de concluir.